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过去两个月，OpenAI 在资本市场上动作频繁。一方面，它大量采购算力资源，推动公司估值达到 5000 亿美元，成为全球最贵的初创企业；另一方面，它利用自身技术优势，在美国 AI 行业内部构建起紧密的循环体系。

继与甲骨文达成 3000 亿美元合作、与英伟达签订 1000 亿美元协议后，OpenAI 又于 10 月 6 日宣布与 AMD 合作。根据协议，AMD 将提供多代 GPU 芯片，总功率达到 6 吉瓦。首批供应的是 MI450 系列 GPU，预计在 2026 年下半年部署。

这次合作中，AMD 授予 OpenAI 一项认股权证，允许其购买最多 1.6 亿股普通股，相当于 AMD 当前股本的 10%。不过，这些股票要分阶段获得，OpenAI 需满足一些条件，比如技术发展进度和股价表现。其中，股价目标定为 600 美元，目前是 215 美元。

对于这种投资模式，外界有两种看法。一种认为 OpenAI 对 AI 发展充满信心，愿意提前支付高额费用；另一种则担心这是人为制造市场泡沫，没有实际收入却让市值大幅上涨。

目前，OpenAI 面临不少挑战。与微软的关系逐渐疏远，之前多次尝试降低计算成本，并希望从其他供应商获取资源。失去微软支持后，OpenAI 开始采用“用股权换算力”的方式，形成了一种持续的资金循环机制。

例如，英伟达投资了 1000 亿美元，作为交换，OpenAI 承诺未来十年只使用英伟达的 GPU。同时，每部署 1GW 算力，英伟达就投入 100 亿美元，直到完成 10GW 的目标。这种方式既保证资金用于实际建设，也避免了 OpenAI 当前的财务压力。

另外，OpenAI 还与甲骨文签订了价值 3000 亿美元的算力合同，计划从 2027 年开始每年支付约 600 亿美元。为了满足这个订单，甲骨文需要向英伟达购买大量 GPU，进一步推动了整个产业链的资金流动。

从表面上看，这三方都投入了巨额资金，但实际上通过未来的收益预支，实现了资金杠杆效应。甲骨文的订单是以按量付费的形式进行，而英伟达的投资则以 OpenAI 未来的采购承诺作为担保。

除了资金层面，三者还在软件生态上形成垄断。英伟达的 CUDA 和 TensorRT 技术被深度整合到 OpenAI 的模型训练中，甲骨文云平台也内置了完整的英伟达 AI 工具链，确保开发者可以快速接入。

市场对 OpenAI 的“算力永动机”反应积极。与 OpenAI 合作后，AMD 股价在四天内上涨 43%，英伟达也在合作公布当日上涨超过 4%。OpenAI 的估值也随之上升，从年初的 2600 亿美元涨至 5000 亿美元左右。

但这种高估值依赖于未来的算力增长和商业化预期。目前，OpenAI 的收入仍不足以覆盖支出。2025 年上半年，收入为 43 亿美元，净亏损扩大至 135 亿美元。而各项协议的成本已经高达 1 万亿美元。

在成本方面，研发支出占大头，为 67 亿美元。同时，销售和营销费用也显著增加，达到 20 亿美元，几乎是去年的两倍。这反映出公司在推广产品上的投入加大。

尽管用户数量仍在增长，但现金流依然紧张。OpenAI 的 MAU（月活跃用户）在 2023 年底突破 2 亿，2024 年增长至 6.5 亿，今年一季度接近 9 亿。但收入增长速度未能跟上用户增长。

OpenAI 的收入主要来自个人订阅、企业订阅和 API 服务。其中，个人订阅业务成为最大来源，占比从 52% 上升至 68.5%。ARPU（每用户平均收入）也有所提升。

不过，个人订阅的增长速度正在放缓，与用户增长趋于一致。企业订阅比例下降，部分原因是 API 业务的增长。API 收入去年一度低迷，但今年一季度回升，同比增长 58.3%。

虽然 API 业务目前占比不大，但长期来看，它是拓展 AI 应用场景的重要手段。相比 C 端市场，API 更有助于建立生态系统和稳定收入来源。

OpenAI 正面临商业化方面的压力，如何维持当前的高估值，仍是未知数。